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非上市公司的公允价值研究

格日勒图

公允价值问题是近十年来金融学和会计学前沿中一个极富挑战性的热点和难点问题。本研究就非上市公司的公允价值评估问题作了进一步的探讨。

一、公允价值评估原则和评估方法选择标准

我国《企业会计准则—基本准则》第42条把公允价值（fair value）定义为“在公平交易中，熟悉情况的交易双方中自愿进行资产交换或者债务清偿的金额”。该定义和国际会计准则对公允价值的定义大体一致。

公允价值定义具有如下的特点：

1、形成公允价值的交易必须是公平的；

2、资产和负债都具有公允价值；

3、无论是活跃市场还是不活跃市场，都具有公允价值；

4、无论交易和交易双方在现实中是否存在，都具有公允价值；

5、公允价值具有动态特点，时间和空间发生变化，公允价值也可能发生变化。

只有全面体现了真实与公允，才是公允价值的最根本特征。因此，在评估企业公允价值的时候，需要从多个角度考量影响企业价值的因素。

（一）公允价值评估的原则

从公允价值定义可以看出,要保证估计的价值是公平的,就必须假定交易双方在交易过程中满足以下四个原则:

1、是公平交易(非不平等交易) ;

2、是熟悉情况(非不熟悉情况) ;

3、是自愿让渡 (非强制转让) ;

4、是持续经营(非破产清算) 。

在满足上述条件下的资产交换或负债清偿价值自然就是“公允价值”。

（二）公允价值评估方法的选择标准

公允价值评估方法的选择需要满足以下的标准：

1、符合定义。选择的评估方法要符合公允价值的定义；

2、便于数量化。选择的评估方法要便于数量化，方便计量;

3、信息完备性和相关性。影响评估的各种信息要具有完备性和相关性，便于对企业进行全面真实的考察;

4、信息可靠性。企业的信息所反映的情况具有真实性，可以核实，且不明显的偏向。

二、公允价值评估的角度和方法

（一）企业公允价值评估的六个角度

1、从资本市场的角度评估企业的公允价值。包括资本资产定价模型（CAPM）、多因素定价模型（APT）、期权定价方法、倍数法、净资产、现金流贴现法、市场交易价格、最近投资价格等。

2、从企业生产或提供的产品所能给消费者带来的价值的角度评估企业的公允价值。包括消费行为、消费者消费习惯和消费偏好对产品和企业的影响、产品市场份额方法等。

3、从要素市场给企业带来的影响的角度评估企业的公允价值。包括人力资本评估、科学与技术发展的趋势、专利价值评估、无形资产（品牌、商誉、土地等）评估等。

4、从交易成本的角度评估企业的公允价值。交易成本包括信息成本、谈判成本、拟定和实施契约的成本、界定和控制产权的成本、监督管理的成本和制度结构变化的成本等。主要从企业是否降低了交易成本的角度评估企业的公允价值。包括谈判（议价）能力、行业标准、行业势力、执行力度、监督和控制的能力等。

5、从整个行业价值链的角度评估企业的公允价值。包括企业对上下游资源的整合能力、行业的特殊评价基准、企业在行业中的垄断能力、上下游价格传导能力等。

6、从企业风险管理的角度评估企业的公允价值。包括行业风险评估（采用概率论与数理统计的方法，对已经投资的企业估计其未来成长的各种可能情况，分析各种情况下的概率，并计算出相应的期望值）、风险坐标图、蒙特卡洛模拟方法、关键风险指标管理、压力测试等。

（二）企业公允价值评估的常用方法

1、最近投资价格

一般而言，同类型企业在近期（通常为一年以内。）被其他机构或个人投资，其投资的价格可以作为对该企业公允价值评估的一个重要的参考。

2、倍数法

倍数法有很多种的形式，包括P/E、P/B、P/S、EV/EBIT，EV/EBITDA等。倍数法跟企业所处的阶段、企业的 “历史收益”、“现在收益”、“未来收益”、以及 “具有可持续的收益”和“不具有可持续性的收益”等有很大的关系。

3、净资产

采用净资产来评估企业的公允价值，其使用范围有一定的限制。每股净资产值反映了每股股票代表的公司净资产价值。净资产收益率可衡量公司对股东投入资本的使用效率。

4、现金流贴现法

现金流贴现技术非常具有弹性，可以应用在大部分的企业评估中。现金流贴现法是理论上无可挑剔的估值模型，尤其适用于那些现金流可预测度较高的行业。

根据欧洲《International Private Equity and Venture Capital Valuation Guidelines》的分析，贴现率在10%和30%之间浮动（每次浮动5%）。更为具体的，可以将企业划分为3个时期：早期、中期和晚期，并给企业分别定一个基本的贴现率，以此作为参考的基准。

表一：贴现率参考基准

时期	折现率	具体情况
早期	0.3	三到五年上市
中期	0.2	二年到三年上市
晚期	0.1	一年以内上市

现金流贴现法在实践中有一定的局限性。对于具有高不确定性的企业预测其未来现金流量几乎是不可能的，预测的结果往往与现实差别较大。

5、行业的特殊评价基准

某些行业具有非常明显的特殊评价基准，例如对于有线电视的运营商来说，每个用户每月的订购价格是主要的标准之一，而对于互联网的网站，每个注册用户的价值也是评估的主要参考标准。

采用行业评价基准的企业，具有一个显著的特点，就是这些企业的边际收入不会有巨大的波动，但是随着用户的增长，边际成本有巨大的下降。对于有线电视的运营商而言，每个用户的订购价格基本不变，而整个电视网络的基本架构完善之后，每个新增用户摊薄的成本逐渐下降。

行业评价基准具有行业特殊性，也具有比较固定的特点。采用行业评价基准便于了解企业在行业内所处的地位和竞争力。值得注意的是，某些行业在爆发或者进入行业拐点的时候，其评价基准可能发生重大的变化，而如果采用旧的行业评价基准来评价企业公允价值，可能会发生较大偏差。

三、企业风险对公允价值的影响

资本市场存在巨大的波动性，针对资本市场的波动性，就需要在评估公司公允价值时引入企业风险，以全面的考量风险对公司公允价值的影响。非上市公司的公允价值也受到资本市场波动的影响。对于想要获得创业投资的公司，如果资本市场在创业投资公司想要退出的时候发生大幅下跌，则会使其自身的公允价值受到质疑。对于创业投资公司而言，这就意味着投资回报下降。

公允价值需要区别对待不同的风险因素和风险等级，这就需要应用现代风险管理技术。采用现代风险管理技术后的公允价值会计可以使会计信息反映公司在特定风险下的经济价值。但是，这样做将涉及到以下几个问题。

1、由于非上市公司的风险等级和风险特征大多数情况下不能直接获取，需要预测、估算和验证，因此，采用公允价值会计将增加对非上市公司评估的成本，另外还存在评估结果是否一致性的问题。

2、企业的风险特征会随着行业的演变而发生巨大的变化，公允价值很容易受市场变化的影响，由此会导致企业公允价值评估值产生不必要的过度波动。

3、由于企业的风险状况发生改变导致公允价值发生改变，而公允价值的任何变化都将在损益表中反映，意味着所有公允价值的波动都将计入利润（或损失），这将导致评估方法（如市盈率法）给企业估值的结果产生较大的波动。

4、非市场化资产和负债的风险特征的公允价值计量还存在诸多争议。

四、公允价值的争议

实际上，公允价值本身也引发不少问题,在学术界和业界有不少的争议：

1、随着经济环境的变化以及风险状况得到更好的反映，公允价值会计可能增加会计报表项目的波动性。

2、确定某些金融工具的公允价值，尤其是确定没有相关市场价格的金融工具的公允价值，可能会比较困难。

3、非上市公司自身的信用风险波动较大，进而影响了其公允价值的变动幅度。

（作者单位：格日勒图，深圳市创新投资集团有限公司研究发展中心）

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